2026年上半年的贵金属市场，是一部先扬后抑的剧烈震荡史。年初，地缘风险与美元信用裂痕推动金价冲至历史峰值，国际黄金1月底冲至5598美元/盎司的历史高点，伦敦现货白银更是在1月一度上探至121.62美元/盎司的历史高点。然而随后市场主线切换至能源冲击下的再通胀与紧缩预期，令人一度怀疑黄金的避险功能。国际黄金6月下旬一度跌破4000美元关口，最大回撤接近30%，白银亦步亦趋，波动更为明显。
进入7月，局势骤变。一场远不及预期的非农数据，叠加美联储新任掌门人沃什在欧洲央行论坛上的“偏鸽”表态，金银价格随即反弹。COMEX黄金期货在7月2日直线拉升，一度大涨至4157美元/盎司上方；COMEX白银期货主力合约一度突破62美元/盎司。
图：2026年COMEX黄金期货主力合约走势
图：2026年COMEX白银期货主力合约走势
这场反弹究竟是趋势反转的信号，还是一次被数据意外点燃的短暂脉冲？
不似预期的非农数据
7月2日，美国劳工统计局公布了6月非农就业报告，令市场措手不及。6月季调后非农就业人口仅增加5.7万人，而市场预期为11万人。4月和5月的数据合计下修了7.4万人。失业率虽然意外从4.3%降至4.2%，创近一年新低，但这一改善主要源于劳动参与率下滑0.3个百分点至61.5%，而非就业的实质性扩张。
数据公布后，元指数短线暴跌约40个点，最低触及100.82；美国2年期国债收益率从约4.191%骤降至4.108%，10年期收益率从约4.505%降至4.461%。市场迅速重新定价美联储政策路径。短期利率期货大幅上涨，加息时点预期从此前的10月推迟至12月。芝商所“美联储观察”数据显示，美联储7月维持利率不变的概率从数据公布前的68.5%跃升至81.8%，累计加息25个基点的概率从31.5%降至18.2%。
图：芝商所“美联储观察”数据
对于无息资产黄金而言，加息预期的降温直接意味着持有机会成本的下降。现货黄金涨逾2%，升破4100美元/盎司关口。
沃什“偏鸽”的发言
非农数据公布的前一天——7月1日，美联储主席凯文·沃什在葡萄牙辛特拉举行的欧洲央行全球央行论坛上，发表了其5月获参议院确认以来的首次公开讲话。
在这场备受瞩目的发言中，沃什释放了两层关键信息。第一，拒绝前瞻指引。沃什表示，美联储将“开辟一条新的政策路径”，但拒绝透露任何有关7月议息会议的政策信号。他表示，“当我们走进会议室、关上门之后，将会展开充分而深入的讨论”。这种对前瞻指引的保留态度，与他一贯的立场一脉相承，也获得了同台的欧洲央行行长拉加德的唿应。第二，承认通胀风险下降。沃什明确指出：“在这段时期最初四周里，通胀预期有所下降，通胀风险也有所下降。”同时他重申，美联储致力于将通胀率降至2%的目标水平。
尽管沃什也强调“当前物价水平仍然过高”，但市场显然选择性地放大了“通胀风险下降”这一表述，而淡化了“物价仍然过高”的警告。现货金银在沃什讲话期间持续拉升，现货黄金站上4100美元/盎司，日内涨2.32%；现货白银突破60美元/盎司，涨幅达3.5%。
中东地缘：避险逻辑的淡化与通胀溢价的消退
如果说非农和沃什讲话是金银价格的“助燃剂”，那么中东地缘局势的演变则是贯穿全程的“背景色”。
6月，美伊冲突曾一度将金价推至高位。然而进入7月，地缘局势出现了实质性缓和。7月1日，美国与伊朗在卡塔尔多哈举行间接技术性会谈，由卡塔尔和巴基斯坦担任调解方，聚焦美伊谅解备忘录的落实，涉及伊朗冻结资金返还、霍尔木兹海峡海上安全保障等议题。尽管谈判尚未取得突破性进展，但整体外交接触的基调未改。与此同时，埃及与土耳其情报官员在开罗同哈马斯多名高级官员会晤，就落实加沙停火展开讨论。中东多条战线同步释放缓和信号。
霍尔木兹海峡的通行正在恢复。随着海峡日渐畅通以及阿联酋大幅增加原油产量，WTI原油已下探至68美元/桶区间，距冲突前水平已不远。能源价格的回落，一方面直接降低了通胀预期——这正是沃什所说的“通胀风险有所下降”的重要背景；另一方面也削弱了黄金作为地缘避险资产的需求。
然而，地缘缓和对金银的影响并非单向利空。能源价格回落带来的通胀压力缓解，反而为美联储维持利率不变甚至不加息提供了空间。这正是当前贵金属市场面临的微妙悖论：地缘缓和削弱了避险买盘，但同时也削弱了加息的理由，而后者对金价的提振作用在当前阶段似乎更为主导。
金银走势分化与机遇
结合地缘局势、经济数据、货币政策三大核心维度，当前黄金、白银整体处于多头趋势修复阶段，但两者因属性差异呈现明显的走势分化，后续行情机遇各有侧重。黄金作为核心避险、抗通胀资产，行情走势更稳健、持续性更强。
相较于黄金，白银兼具金融属性与工业属性，行情波动弹性远高于黄金。从金融属性来看，白银跟随黄金享受避险与宽松预期利好；从工业属性来看，全球新能源、电子产业稳步复苏，工业需求持续回暖，为白银价格提供了额外的上涨驱动。在市场风险偏好回暖、贵金属整体上行的周期中，白银往往会走出强于黄金的补涨行情，波段收益空间更大，但同时波动风险也相对更高。
不过需要注意的是，当前市场仍存在部分不确定性风险，后续美国通胀数据、就业数据的反复性，以及美联储议息会议的实时政策落地情况，都会引发金银短期波动。同时，中东局势若出现阶段性降温，也可能导致金银短期避险溢价回落，引发小幅回调。对于普通投资者而言，单纯依靠零散市场资讯，很难精准把握金银短期波动节奏与中长期趋势拐点，容易出现追涨杀跌、踏空行情的问题。
下半年核心变量与展望
综合各方因素，下半年黄金白银走势将围绕三大核心变量展开博弈：
第一，美联储政策路径的预期差。当前市场已充分定价2026年年底前加息一次，7月加息概率已降至20%以下。若后续通胀数据进一步回落、就业持续疲软，美联储紧缩叙事存在加速逆转的可能。
第二，地缘局势的反复风险。美伊停火协议进入执行阶段，但霍尔木兹海峡控制权、通行费等问题悬而未决，任何谈判破裂都将重新点燃避险需求。全球央行一季度净购金244吨，同比增长3%，这一需求的稳定性为金价提供了底部支撑。
第三，全球央行购金的持续性。中国央行已连续18个月增持黄金，全球央行购金节奏稳定，3950美元附近一直有亚洲实物买盘承接，深度下跌空间有所封堵。COMEX交易所注册黄金库存过去30日减少12.58万盎司，实物交割需求托底效应明显。
未来走势不再由地缘冲突或单一数据决定，而由美联储的沉默、市场的预期与央行的耐心共同编织。
